JOB竞博.铁矿石期货服务钢铁产业的效能分析

　　我国铁矿石期货上市即将满十周年，近十年来铁矿石期货保持了高成交、强趋势的运行特点，其价格波动主要受到供需格局、基差、预期及宏观因素等的影响。由于铁矿石价格长期挤压钢厂利润，钢铁产业为了规避价格风险，利用铁矿石期货进行风险管理的能力逐渐增强，参与模式不断创新，从简单套保到精细化的灵活套保，到专业合作套保，再到期现结合模式的探索，使得铁矿石期货服务钢铁产业的效能得到较大发挥，逐渐改变了国际贸易定价模式，并且改变了钢铁产业的经营模式。为了促进铁矿石期货服务效能的进一步发挥，本文提出了通过期现货市场联合发力改变定价机制，差异化培育钢铁产业的期货参与能力，以及从政策层面加大支持力度的建议。

　　铁矿石期货自2013年10月上市至今即将年满10周岁，已经是一个非常成熟的国际化期货品种。从期货价格运行情况来看，铁矿石期货一直保持着高成交、强趋势的特点。铁矿石期货的历史极值波动区间【280,1300】，价格中枢主要运行区间在【500,900】；在宽幅区间内，铁矿石的趋势一旦形成，持续上涨或下跌的幅度基本在40%-80%之间；较强的趋势性吸引了大量资金青睐，铁矿石期货的成交额在所有商品期货品种中基本处于前十水平，资金沉淀能力更是名列前茅。

　　从全球供需情况来看，铁矿石资源储量非常丰富，根据美国地质勘探局数据显示，2022年全球铁矿石储量850亿吨，持平于2021年，较2020年增加10亿吨。从全球产量和消费量来看，2019-2022年，铁矿石产量明显大于消费量，呈现供需过剩格局。展望未来，全球丰富的铁矿石资源决定了供应端的持续宽松，而钢铁产业受制于全球房地产周期下行趋势，生铁产量预计已经见顶，铁矿石供需过剩格局将难以改变。

　　数据来源及整理：mysteel、国家统计局、西部期货；世界钢铁工业协会（2022年铁矿石产量数据来自中国钢铁工业协会估算值）

　　从国内供需格局来看，2019年至2022年，国内铁矿供需从偏紧格局逐渐趋于过剩。供应端来看，2019年初VALE矿山事故发生后，全球铁矿石生产和发运处于恢复周期，计划发运目标稳步抬升，我国的到港量逐年增加；同时国产矿替代的步伐也在加快，铁矿石“基石计划”稳步推进，国产矿供应将有显著提高。需求端来看，2020年生铁产量创出年产量8.87亿吨的高点后，国内粗钢“平控”政策不断发力，生铁产量随之受到压制呈现逐年下降趋势，有效抑制了铁矿石的需求。供增需降导致铁矿供需格局趋于宽松。

　　从2023年1-8月数据来看，根据Mysteel数据，我国铁矿石到港量累计7.92亿吨，同比增幅3.4%，国产铁精粉产量自年初低位快速回升，年内累计产量1.59亿吨，同比微降0.6%，供应量累计9.51亿吨，同比增幅2.7%；根据国家统计局数据，1-8月生铁累计产量6.03亿吨，折算铁矿石消费量9.65亿吨，同比增幅3.65%，供应短缺1400万吨，较上年同期有所趋紧。可以看出2023年上半年，国内铁矿石供需双增，维持紧平衡格局。

　　2023年9-12月铁矿石的供需格局有望趋于宽松，主要原因有两点，第一是粗钢平控政策发力，年内较高的粗钢产量增幅加大了平控目标达成的难度，国家统计局数据显示，1-8月粗钢累计产量同比增加了1978万吨，增幅约2.6%，四季度行政压产政策有望发力；第二是终端需求疲软难以支撑粗钢高产量，钢厂利润持续受到挤压会引发主动减产，粗钢产量有望自高位回落。在行政压产和主动减产的共同作用下，四季度粗钢产量将面临较大的下行压力，带动生铁产量见顶回落，从而扭转铁矿石偏紧的供需格局。

　　从长周期来看，只要不发生矿难等造成供应端大幅收缩的意外事件，铁矿石供应端矛盾并不大，整体维持高供给格局；铁矿石价格趋势的主导因素是需求，铁矿石需求取决于我国钢铁行业的兴衰，而的兴衰受制于房地产行业的景气程度。人口拐点的出现决定了我国房地产长期下行趋势，粗钢及生铁产量大概率已经过了峰值期，所以铁矿石供需格局长期将趋于宽松，价格中枢面临下移压力。

　　（1）基差。铁矿石基差长期维持在高位水平，非交割月的大部分时间处于100-200区间，基差率维持在20%上下，2021年的极端行情下，铁矿石基差上涨至400点以上，最高达到600点高位。临近交割，基差呈现较强的收敛趋势，说明期现货回归性较好，但基差难以完全收敛，大部分时间会保持在+5%左右基差率进入交割月。

　　铁矿石维持高基差的主要原因是海外主流矿山的寡头垄断特征以及我国规模分散的特点决定了矿山巨头对定价的主导权。我国是全球钢铁生产和消费大国，我国生铁产量在全球生铁产量中占比接近70%，成为了全球铁矿石的第一大消费国，但国产铁矿石资源禀赋不好，品位低且开采成本高，造成了国内钢厂对铁矿石需求的进口依赖度高达80-90%。高进口依赖度、低定价话语权，造成了长期以来铁矿石价格更易出现向上的不合理偏移，高基差成为常态。

　　高基差对期货价格有拉动作用，带动期货价格呈现出易涨难跌的偏强特性。特别是临近交割月，在基差回归过程中，往往出现期货价格向上靠拢现货价格进行收敛基差的情况。

　　（2）预期及预期差修复。期货价格中包含了对未来价格的预期，如果市场形成一致性预期时就会走出一波预期主导的行情。主要包括产业变局和产业政策的预期，以及宏观经济和政策的预期。当预期被证伪时，市场又会反向大幅波动，预期和预期差的修复加剧了行情波动。

　　产业层面来讲，最典型的预期驱动的例子是2015年底国家提出供给侧结构性改革重大决策，重点领域是钢铁、煤炭行业，政策一经提出，相关商品价格应声大涨，随后三个月，在产业格局尚未真正发生变化时，铁矿石指数涨幅已经超过50%。另一个例子是，2021年以来持续悬在铁矿石头顶的一支箭无疑是粗钢平控政策，一旦市场预期平控政策下要执行限产，铁矿石价格就会承压快速下行。

　　宏观层面来讲，后疫情时代，商品价格对于宏观因素的敏感性明显上升，宏观预期的转变往往会造成商品市场的共振波动。最典型的例子是，2022年10月份，国内抗疫政策转变叠加稳增长政策密集出台，在经济企稳回升的强预期下，11月初开始，商品市场集体上攻，南华商品指数持续上涨了4个月，期间铁矿石指数涨幅54%；2023年3月份之后，经济回升的强预期被证伪，预期差修复主导行情，铁矿石价格快速下跌，从3月到5月铁矿石期货指数跌幅27%。

　　从疫情时期到后疫情时代，全球货币政策积极发挥调控作用，美联储从量化宽松政策的实施到通胀高企压力下的持续暴力加息，货币政策的剧烈变化对金融市场造成了极大振荡，再叠加俄乌冲突等地缘风险频发，全球宏观高度动荡，铁矿石的金融属性进一步增强，波动率大幅抬升。如果宏观驱动和基本面形成共振，价格的趋势性就会更强，波动空间更大；如果宏观驱动和基本面相反，价格往往陷入剧烈振荡。

　　铁矿石现货价格在供给端寡头垄断之下的强势特性极大增加了钢铁产业的经营风险，钢铁产业链大部分利润被澳巴矿山巨头侵蚀，产业链利润长期分配不合理。国内铁矿石期货上市为我国钢铁产业提供了很好的避险工具，在铁矿石上市之初，个别大型钢厂率先试水，随后越来越多的钢铁企业参与其中，十年来，铁矿石期货合约、交割规则不断优化完善，产业参与度越来越高，产业资金早已占到铁矿石期货交易金额的一半以上。根据公开信息整理，已参与铁矿石期货交易的产业企业有上千家，包括百余家钢厂和千余家贸易商，国内前十大钢铁企业中有八家和国内外前十大贸易商多年来持续参与铁矿石期货交易。钢铁产业参与期货的广度和深度不断增强。

　　近十年以来，伴随期货创新业务的开展，特别是期货风险管理子公司业务的快速拓展，我国期货市场功能发挥取得了质的飞跃，钢铁产业参与铁矿石期货的模式不断升级换代，风险管理模式愈发灵活，逐步实现了期货及衍生品的应用和企业日常经营的深度融合。

　　精细化的灵活套期保值是以钢铁企业为套保实施主体，对企业的理念和专业能力要求较高。要求企业内部建立完善的套保制度体系和流程，并且对套保操作更加精细化管理。

　　以国内某个长期参与期货市场并且积累了成熟套保经验的钢厂为例。在制度和流程规范层面，首先该钢厂建立了全面的风险管理框架，制订了《期货套期保值业务管理制度》、《套期保值操作细则》等配套制度，相关制度中明确规范了套保额度、套保品种、套保模式、资金管理、操作授权等。其次，成立套期保值决策小组，决策小组包括前台的采购和销售部门——提出保值需求，中台的期货部和市场部——提供解决方案，后台的财务部和风控部——做好合规和风控监督。最后，形成闭环套保流程，需求发起——审核——方案制作——决策小组审批——配合现货进行建仓调仓操作——期现评价和总结——期现货综合考核。

　　在套保操作层面，期现货部门协同配合，对风险敞口进行套保。针对锁定售价的钢材订单，采购部门执行铁矿石采购计划，为了防止铁矿石价格大幅上涨，侵蚀钢厂销售利润，期货部根据铁矿石采购量、钢材交付时间、铁矿石基差情况等在期货市场上做多铁矿石期货合约，锁定采购价格，并依据具体采购进度在期货市场上相应进行平仓，从而锁定接单毛利。对于销售价格不定的订单，需要在原材料和成材两端进行锁价套保，可以构建虚拟钢厂，即在期货市场上同时做多原材料期货，做空成材期货，从而锁定钢厂利润。

　　准确识别风险敞口。套期保值要和企业的采购和销售的定价方式、数量、生产周期相匹配，现货部门和期货部门需要密切协作。对于钢铁企业来说，日常的采购和销售订单存在错配，如果分别对单一订单进行头寸套保，就会增加套保操作和管理的复杂程度，并且增大保证金占用，增加资金成本。对净敞口进行识别和套保非常重要，即对同一时期内的所有原料采购和钢材销售的价格风险进行汇总对冲，只对现货风险净敞口进行套期保值，这样可以极大提高套保效率，增强资金使用率。

　　对基差的判断和有效利用。套期保值把价格波动风险转化成了基差风险，基差的波动和对基差风险的管理直接决定了最终的套保效果。钢厂利用铁矿石期货锁定采购成本，即在期货市场上做多铁矿石期货合约，那么基差走弱对套期保值有利，所以在建仓点位选择时，可以择机在相对高基差或基差有收敛趋势时建仓。钢铁企业的常备铁矿石库存可以通过期货市场构建虚拟库存，在铁矿石价格和基差均有利的时候，买入铁矿石期货合约构建虚拟库存，可以节约资金成本和库存仓储成本。

　　能够通过探索实践形成套保模式的钢铁企业一般都具有较强的资金实力、专业人才储备以及专业理念。对于大多数规模不大，实力较弱的钢铁企业很难构建出健全的套保体系，另外，国有性质的企业虽然拥有较强的综合实力，但也面临套保实施难的现实困境。对于这些企业的风险管理需求，期货公司及风险管理子公司可以提供合作套保服务。

　　在该模式下，企业不需要直接参与期货交易，只需提出套保需求，并提供合作套保的真实经营情况，如销售计划、采购合同、库存情况等，期货公司及风子公司可以为企业提供策略支持、交易执行支持及资金支持，在期货市场上转移企业的价格波动风险。

　　例如，2023年6月某钢厂计划采购一批铁矿石，为9、10月份排产做好库存储备，钢厂担心铁矿价格大幅上涨，于是和某期货风子公司开展合作套保业务，双方签署买入合作套保服务协议，钢厂支付采购总金额的30%作为保证金，风子公司在期货市场上买入相应数量的铁矿2309合约，临近协议到期时，根据协议约定，可以通过交割获得铁矿石现货交付钢厂，也可以期货平仓后，在市场上采购铁矿石进行交付，同时钢厂支付采购全款。从合作效果来看，8、9月份铁矿石价格大幅拉涨，涨幅接近20%，客户通过合作套保，不用直接参与期货交易，提前锁定了铁矿石价格，避免了生产成本的大幅抬升，而且极大的节省了资金成本和库存仓储成本。

　　在“金融服务实体经济”的政策支持下，期现结合的模式得到快速发展并且不断创。